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喬-曼斯威托:公司護城河的規模該多大?

2016-11-16 17:30:59 和訊網 

  喬•曼斯威托(Joe Mansueto)

  晨星公司創始人、董事會主席兼首席執行官

  尋找投資護城河

  1984 年,我創立晨星公司,目的就是幫助散戶投資共同基金。當時,還沒有幾個能提供股價和公司業績數據的出版物的機構,即使是那為數不多的幾個也缺乏新意。我感覺如果能以專業機構的名義提供這類信息,只要價格合理,絕對不用擔心市場需求。

  但我還有另外一個目標:打造一種擁有經濟護城河(Economic Moat) 的業務。經濟護城河這個概念是沃倫•巴菲特最先提出來的,意指企業抵禦競爭對手對其攻擊的可持續競爭優勢——如同保護城堡的護城河。我在20 世紀80 年代初留意到巴菲特,並開始研究伯克希爾•哈撒韋公司的年報。在公司年報中,巴菲特詮釋了經濟護城河的含義,這啟發我想到了一項新業務。對我來說,經濟護城河意義非凡,因為它不僅是晨星公司的基礎,也是股票分析的基礎。創辦晨星時,公司的市場需求就已經清晰明朗,不過,我更希望能形成自己的護城河。花費了這麽多的錢財、時間和精力,難道只是要讓對手搶走自己的客戶嗎?

  我打造的事業應該是競爭對手難以復制的。在我心目中的晨星經濟護城河裏,不僅包括值得信賴的品牌、龐大的財務數據庫和不可復制的分析技術,還需要一定數量經驗豐富、技術高超的分析師和一大批忠實的客戶。我在投資業的背景、不斷膨脹的市場需求,再加上我所擁有的護城河潛質的經營模式,促使我義無反顧地踏上了創業征途。

  在過去的23 年裏,晨星公司取得了令人嘆服的成就。今天,公司收入已超過4 億美元,利潤率更是讓業界嘆服。在這條道路上,我們始終致力於讓公司的經濟護城河越來越寬,越來越高,越來越牢不可破。在每一個機會面前,我們都毫不動搖地銘記這一目標。

  同時,護城河也是晨星公司從事股票投資的基本原則。我們認為,投資者在確定長期投資目標時,首先需要考慮的就是企業是否擁有牢固的經濟護城河,即企業能在較長時期內實現超額收益,並隨著時間的推移,能通過股價體現其超過市場大盤的盈利能力。更重要的是,經濟護城河還可以從另一個方面為投資者創造財富:通過長期持有股票而減少交易成本。因此,對任何一個投資組合來說,擁有寬護城河的公司,都是最有價值的候選對象。

  很多人作出投資決策僅僅是出於被動性,比如我們經常可以聽到這樣的話語:“這是我姐夫推薦的”,或是“我在《貨幣》(Money) 雜誌上看到的”等。股價的跌宕起伏或者投資大腕們根據短期波動發出的感慨,同樣會讓我們趨之若鶩。因此,我們最好還是首先從基本面出發,以合理的原則去評價股票,構建合理的投資組合。而這恰恰是經濟護城河的價值所在。

  雖然是巴菲特首先提出經濟護城河的概念,但我們對這個概念進行了更深入的探討。我們首先總結了護城河的基本共性,如高轉換成本(當消費者從一個產品或服務的提供者轉向另一個提供者時所產生的一次性成本。這種成本不僅指經濟上的,也包括時間、精力和情感上的。——譯者註)和規模經濟,還對這些屬性進行了全面剖析。雖然投資始終是一門藝術,但我們一直在努力把發掘擁有護城河的企業的這種方法變成一門科學。

  在晨星公司評價股票價值的系統中,經濟護城河的地位是至關重要的。我們擁有100 多名股票分析師,他們的業務領域涉及100 多個行業的2 000 多家上市公司。我們評價一只股票的等級取決於以下2 個基本因素:

   我們對股票預期公允價值的貼現;

   公司護城河的規模

  每個分析師都建立了一個詳細的貼現現金流模型,用來計算公司股票的公允價值[國際會計準則委員會(IASC)在1995 年6 月發布的第32 號國際會計準則(IAS32) 中,對公允價值所下的定義是:在公平交易中,熟悉情況的當事人自願據以進行資產交換或負債結算的金額。——譯者註]。然後,分析師再根據本書介紹的技術來評定公司護城河的級別——寬、窄或是無。公允價值的貼現值越大,護城河就越寬,對股票的評級級別就越高。

  雖然我們要尋找的是那些擁有護城河的企業,但我們希望能按更低的公允價值貼現值來買進他們的股票。這就是一個優秀投資者必需具備的投資方法,就像沃倫•巴菲特、橡樹基金 (Oakmark Funds)的比爾•尼格倫(BillNygren)和長葉松基金(Long Leaf Partners Funds)的梅森•霍金斯(Mason Hawkins)做的那樣。不過在晨星公司,這種方法卻是最普遍、最根本的規則。

  經濟護城河通過其最廣泛的覆蓋面,為我們認識企業的可持續競爭優勢提供了一個特殊的視角。我們的股票分析師需要定期就護城河問題展開討論,向上司匯報自己對護城河問題的評價結果。在晨星公司,護城河理論已經成為企業文化的一個重要組成部分,也是我們市場分析報告的基本主題。

  本書中,主管晨星公司股票研究業務的帕特•多爾西介紹了我們的實戰經驗,與讀者共同分享我們的知識財富。他的睿智經驗豐富和博學,肯定會讓廣大讀者深受裨益。特別值得一提的是,帕特的表達能力如此令人驚嘆,無論是書面表達還是口頭表達(你在電視上經常會看到他的身影),他都是難得一見的天才,這實在讓我們感到幸運。因為通過這本書洞悉我們的企業評級,和讀者共同分享我們的果實,也是晨星的願望。在我們的股票研究以及經濟護城河評級系統中,帕特始終扮演著領軍人物的角色。通讀本書,你會發現,帕特對整個投資活動的解釋不僅深入淺出,清晰明了,而且妙趣橫生。在書中,帕特會告訴大家:我們為什麽要采用這種理性的長期投資方法,並根據企業經濟護城河制定投資決策。最重要的是,他會告訴各位如何把這種方法運用到你自己的投資實踐中,構造一種隨著時間推移而給你帶來源源財富的投資組合。通過本書,你將會掌握識別一個企業是否擁有經濟護城河的技術,了解評判股票價值的工具,當然,在此期間,你會感到它們簡單易學,趣味盎然。

  縱覽全書,我們將深刻理解護城河的經濟價值,因為我們會看到,擁有寬護城河的企業,是怎樣實現長期超額收益,而缺乏經濟護城河的企業,難以承擔起創造價值的重任,遲早會辜負股東的希望。

  在晨星公司的股票研究業務領域中,首席證券分析師海伍德•凱利(Haywood Kelly) 和全球研究總監、個人投資業務部主管凱瑟琳•奧戴爾伯(Catherine Odelbo) 也起到了不可或缺的作用。實際上,我們在護城河方面的高質量服務,要歸功於晨星公司的全體證券分析師。

  盡管本書篇幅不長,但絕對值得你耐心尋味。我相信,有了這本書,我們就更有可能為制定出充滿智慧的投資決策而奠定堅實的理論和實戰基礎。我希望你喜歡這本書,當然,更希望你的投資之路一帆風順!

  選自《巴菲特的護城河》  

  作者:晨星公司股票研究部主管 [美] 帕特`多爾西(Pat Dorsey)

  譯者:劉寅龍

  出品:中資海派

  出版社:廣東經濟出版社

(責任編輯:李瑩 HN016)
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